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策略之七,Butterfly 蝶式策略

蝶式策略的名称主要是来源于盈亏曲线的形状。

Butterfly 蝶式策略的盈亏曲线
Butterfly 蝶式策略的盈亏曲线

这样一个盈亏曲线,是希望股票移动的范围很小,最好是收盘在原先的位置,以实现利润最大化。

关于Butterfly 蝶式策略,教科书是这样描述的:

Description

Combining two short calls at a middle strike, and one long call each at a lower and upper strike creates a long call butterfly. The upper and lower strikes (wings) must both be equidistant from the middle strike (body), and all the options must have the same expiration date.

结合中间strike的两个空单,再加上比strike高的一个多单,和比strike低一个多单,就构成了蝶式。同时上下的距离要相等,而且都是相同的到期日。

做为期权初学者,看了以后基本上都是一头雾水,因为它没有解释为什么要这么做,更让人糊涂的是,三条边都是call。

为了加强对Butterfly蝶式策略的理解,我们尝试地用一种比较符合逻辑的顺序来逐步构建这样一个复杂的策略:


当前的市场
当前的市场

当前的价位是358。我们首先假设股票会涨,面对上涨的股票,我们以前学过,可以用long call spread来实现,那就是先买入348 strike的call,再卖出低位358 strike的call,形成long call spread,净支出是(-1543+833)。

后来判断股票不会涨,会停在当前的位置。既然不涨,我们马上就想到可以用做空call spread的策略,那就是卖出358 strike的call,再买回高位368 strike的call,构成来short call spread的,获得的净期权金是(+833-364),以弥补第一步的支出。

新的组合就是买入一个348 strike call,卖出两个358 strike的call,再买入一个368 strike的call,净支出就是 (-1543+833+833-364)=- 241。这就是蝶式组合 long 348/358/368 call butterfly。

四个不同的位置的strike如下图:

Call Butterfly 的构造过程
Call Butterfly 的构造过程
	

这样复杂的组合的盈亏曲线是如何计算的呢?

还是按照我们原先的思路,第一个long call spread 348/358的的盈亏曲线是这样的:


Long Call Spread 的盈亏曲线
Long Call Spread 的盈亏曲线

第二步short call spread 358/368的盈亏曲线是这样的:

Short Call Spread 的盈亏曲线
Short Call Spread 的盈亏曲线

两者叠加后,形成新的盈亏曲线:

Call Butterfly 的盈亏曲线
Call Butterfly 的盈亏曲线

这就是蝶式348/358/368的盈亏曲线。

最大盈利:间距-总支出=1000-241

最大亏损:总支出 241

盈亏点(两个盈亏点):第一个:低点+支出= 348+2.41, 第二个:高点-支出 = 368-2.41


以上是关于call butterfly的构成。用put也可以构成完全一样的butterfly蝶式组合。以下是教科书上用put构成butterfly蝶式的描述:

Description

A long put butterfly is composed of two short puts at a middle strike, and long one put each at a lower and a higher strike. The upper and lower strikes (wings) must both be equidistant from the middle strike (body), and all the options must be the same expiration.

同样,也很难理解。我们还是按照我们的思路一步一步构建组合。

我们首先假设股票要跌。根据我们过去学的知识,面对要跌的股票,我们可以用long put spread来实现,我们买入368 put,同时卖出低位的 358put,构成long 368/358 put spread,净支出是 (-1467+901)。

后来又判断股票不会跌了,既然不再跌了,我们就可以用做多,可以short put spread策略,卖出358 strike的put,再买回低位 348 strike的put,构成了short 358/348 put spread。收入的期权金是 (+901-580),弥补第一步的支出。

于是新的组合就是 (+1)348put/(-2)358put/(+1)368 put。这就是用put构成的butterfly 蝶式组合,long 348/358/368 put butterfly


Put Butterfly 的构造过程
Put Butterfly 的构造过程

关于put butterfly的盈亏曲线的理解,也可以分两步进行。

第一步的long put spread 368/358 的盈亏曲线是这样的:


Long Put Spread 的盈亏曲线
Long Put Spread 的盈亏曲线

第二步的short put spread 358/348的盈亏曲线是这样的:

Short Put Spread 的盈亏曲线
Short Put Spread 的盈亏曲线

叠加以后 put butterfly 348/358/368的盈亏曲线就是:

Put Butterfly 的盈亏曲线
Put Butterfly 的盈亏曲线

和call butterfly的盈亏曲线几乎完全一样。

最大盈利:间距-总支出=1000-245

最大亏损:总支出 245

盈亏点(两个点):第一个点:低点+支出= 348+2.45, 第二个点:高点-支出 = 368-2.45



顺着我们的思路继续构造butterfly。既然判断股票不涨也不跌,那为什么不卖出ITM的call和put呢? 因为这个位置的时间值最大,期权金最丰厚。所以我们先卖出358的call,同时卖出358的put。但是为了避免出现卖裸call和裸put的情况,我们需要分别买回一个call和一个put。一方面的原因是卖出裸call和裸put都是风险无限大,另外一个原因就是买回call和put以后,可以大大降低保证金。所以我们买回了348的put和368的call,把原先的debt trade 变为了credit trade,可以先收到期权金。新的组合就是 +348put/-358putcall/+368call,净收入是+790。这种组合叫short Iron butterfly,也是butterfly的一种。但是请注意,这并不以为着我们到期后的利润会很大,因为这种最好的情况,就像前两个例子call butterfly和put butterfly一样,最大利润的尖点位置,不容易实现。

Short Iron Butterfly 的构造过程
Short Iron Butterfly 的构造过程

新构造的iron butterfly的盈亏曲线如下图:

Short Iron Condor 的盈亏曲线
Short Iron Condor 的盈亏曲线

从上图可以看出,iron butterfly和call butterfly以及put butterfly也很相似,不同点在于,把debt trade变为credit trade,可以先收到期权金。另外,盈亏点方面也稍微有所改善。

最大盈利:总收入 790

最大亏损:间距-总收入

盈亏点(两个点):第一个点:中点+收入= 358+7.9, 第二个点:中点- 收入= 358-7.9



但是实战中,股票不可能那么听话,经过一周或者一个月以后还在原点,等着我们去实现最大利润。在现实中,股票收盘在某个区间是常见的,例如落在358上下5个点的范围(353-363)。所以我们把刚才iron butterfly的中间尖点的ATM的358的位置调整为OTM的353 put和363 call。这样的新组合+348put/-353put-363call/+368call。这个组合已经不叫iron butterfly了,叫iron condor,其实用性更强一些。盈亏曲线也由蝴蝶变老鹰了,见下图:

Iron Condor 盈亏曲线
Iron Condor 盈亏曲线

这就是整个butterfly 蝶形策略的演变过程,有关iron condor我们在以后的讲座中会专门讲解,是中性市场中非常常用的策略。



今天我们谈到了call butterfly,put butterfly,iron butterfly以及iron condor这四种不同的组合,我们对这几个组合进行一下对比:

各种 Butterfly 蝶式策略的对比
各种 Butterfly 蝶式策略的对比

从盈亏点看,差别不是很大,iron butterfly比long butterfly和long put butterfly稍好一点,最好的是iron condor,因为它拉开了中间的位置,牺牲了最理想的顶尖的盈利位置,换取了盈亏点的改善。另外,iron butterfly是一种credit trade,既然和call butterfly和put butterfly的盈亏曲线一样,所以就没有理由用call butterfly和put butterfly。再看保证金,虽然call butterfly和put butterfly不需要保证金,但是要分别支出-241和-245的期权金。iron butterfly看起来需要-1000的保证金(就是间距),但是马上收到+790的期权金,所以也和前两种占有资金的情况差不多。前三种的盈利曲线都有一个尖顶,那就意味着很容易被行权,尤其是call butterfly,更容易被行权,因为买方有可能为了参与分红而提前行权。一旦任何一条边被行权,我们的计划就被打乱,我们必须处理掉其他的边,否则就有风险。行权通常也是在盘后进行,使得我们没有时间采取措施,而一旦第二天开盘,方向的走势对我们不利,会使得我们整个精心设计的组合被毁掉,变成不可控的亏损。而最后一种iron condor被行权的机会最小,因为距离被拉开了,如果股票波动不大(我们就是根据这样的特点才设计这样的策略的),通常会在区间之内,这样就不会被行权。

这就是butterfly的尴尬之处,它描述的最大盈利点基本上不存在,而又很容易被行权。在整个组合的构架过程中,理由和逻辑不清楚,让很多初学者望而却步,华丽的策略名字下却又那么不实用。从上边的对照表可以看出,如果是中性市场,完全可以由iron condor来实现,不仅是credit trade,而且被行权的风险低很多。事实上也的确如此,iron condor是中性市场策略中最常用的策略。如果是方向性市场,我们有很多种spread策略,可以根据是超牛、慢牛、熊市等市场特点构造出更符合逻辑的组合。只有符合逻辑,容易被记住,才容易在实战中灵活运用。

如果你以前没有使用过butterfly蝶式策略,那是因为你以前不了解。今天你还是不使用,是因为你已经彻底了解了。所以说,以前你没搞懂butterfly蝶式策略,不是你的错。

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